Стратегия Банка России на 2026–2028 годы: жесткая денежно-кредитная политика в условиях нарастающих рисков
Центральный банк Российской Федерации 24 октября 2025 года утвердил Основные направления единой государственной денежно-кредитной политики на 2026 год и период 2027–2028 годов — документ, определяющий среднесрочные ориентиры регулятора в области инфляции, экономического роста и процентных ставок. Решение принято Советом директоров на фоне сохраняющегося повышенного инфляционного давления, замедления темпов роста ВВП и структурной перестройки российской экономики. Для инвесторов, аналитиков и участников финансового рынка этот документ представляет принципиальное значение, поскольку закладывает рамки ожиданий по ключевым макроэкономическим параметрам и условиям для принятия долгосрочных инвестиционных решений.
Ключевые параметры базового сценария: возвращение к цели через жесткость
Согласно базовому сценарию Банка России, годовая инфляция по итогам 2025 года должна составить 6,5–7,0%, что превышает целевой показатель в 4%. Для возвращения ценовой стабильности регулятор намерен сохранить жесткие денежно-кредитные условия на продолжительный период. Ключевая ставка, сниженная 24 октября 2025 года до 16,50% годовых, в среднем за 2025 год сложится на уровне 19,2%. В 2026 году средний уровень ключевой ставки прогнозируется в диапазоне 13,0–15,0% годовых, что выше июльского прогноза (12–13%).
Инфляция, по ожиданиям Банка, должна замедлиться до 4,0–5,0% в 2026 году и вернуться к целевому уровню вблизи 4% в 2027–2028 годах. При этом устойчивая инфляция достигнет 4% во втором полугодии 2026 года. Экономический рост в базовом сценарии временно замедлится: рост ВВП ожидается на уровне 0,5–1,0% в 2025 году и 0,5–1,5% в 2026 году, прежде чем экономика устойчиво вернется к потенциальным темпам роста 1,5–2,5% в год начиная с 2027 года.
Долгосрочная реальная нейтральная ставка для российской экономики, по оценке Банка России, остается на уровне 3,5–4,5% годовых, что при целевой инфляции вблизи 4% соответствует номинальной нейтральной ставке 7,5–8,5% годовых. В 2027–2028 годах ключевая ставка будет в среднем находиться в этом диапазоне.
Внешние условия: низкие нефтяные цены и сохранение санкций
Банк России исходит из предпосылки, что внешнеторговые противоречия между крупнейшими экономиками продолжат сдерживать рост мирового спроса. Цена на российскую нефть, рассчитываемая для целей налогообложения, прогнозируется вблизи $58 за баррель в 2025 году, $55 за баррель в 2026 году и $60 за баррель в среднем в 2027–2028 годах. Прогноз повышен для 2025 года (ранее ожидалось $55), но на 2026 год сохранен без изменений. Введенные внешние санкции на среднесрочном горизонте сохранятся, что приведет к закреплению переориентации экономики на внутренний рынок, развитию процессов импортозамещения и снижению доли экспорта и импорта в ВВП по сравнению с досанкционным периодом.
Ускоренное наращивание добычи нефти странами ОПЕК+ в сочетании со снижением мирового спроса приведет к формированию профицита на нефтяном рынке в 2025–2026 годах и снижению цен. По мере смягчения торговых ограничений и восстановления мирового спроса цены на российскую нефть вырастут к концу прогнозного горизонта.
Бюджетная политика: нормализация и фискальная консолидация
Важным фактором макроэкономического прогноза является бюджетная политика. Банк России предполагает, что нормализация бюджетной политики с возвратом к формированию расходов в соответствии с долгосрочными параметрами бюджетного правила с 2026 года будет иметь дезинфляционное влияние на прогнозном горизонте. Дефицит федерального бюджета в 2025 году, по пересмотренным данным, составит 5,74 трлн руб. (2,6% ВВП), что значительно выше первоначального плана. В 2026 году дефицит запланирован на уровне 3,786 трлн руб. (1,6% ВВП), в 2027 году — 3,186 трлн руб. (1,2% ВВП), в 2028 году — 3,514 трлн руб. (1,3% ВВП).
Дополнительно этому будет способствовать постепенное снижение базовой цены нефти в конструкции бюджетного правила, что предполагает сокращение объема направляемой на финансирование расходов бюджета нефтегазовой ренты и возобновление накопления средств Фонда национального благосостояния в случае реализации базового сценария в части внешних условий.
Налоговые изменения: повышение НДС и влияние на инфляцию
Во всех прогнозных сценариях учтено повышение ставки НДС с 20% до 22% в 2026 году и прочие анонсированные налоговые и тарифные изменения, влияющие на цены регулируемых товаров и услуг. Госдума в первом чтении приняла законопроект об увеличении НДС, который обеспечит дополнительные доходы для федерального бюджета в 2026–2028 годах на 4,423 трлн руб.: в 2026 году — 1,187 трлн руб., в 2027-м — 1,559 трлн руб., в 2028-м — 1,677 трлн руб.. Льготная ставка НДС 10% на социально значимые товары (овощи и фрукты, молочные продукты, хлебобулочные изделия, сахар-песок, сливочное масло, мясо, лекарства и др.) сохранится.
По оценкам Банка России, в краткосрочном периоде эти меры будут иметь разовый проинфляционный эффект, а также могут негативно влиять на динамику инфляционных ожиданий. Однако в среднесрочной перспективе повышение налогов направлено на достижение сбалансированности бюджета, что будет оказывать дезинфляционное влияние в сравнении с ситуацией, когда растущие расходы бюджета не компенсировались бы ростом бюджетных доходов.
В конце 2025 года и начале 2026 года текущее инфляционное давление временно усилится под действием ряда факторов, в том числе связанных с подстройкой цен и реакцией инфляционных ожиданий на предстоящее повышение НДС. Годовая инфляция на 20 октября 2025 года составила 8,2%, недельная инфляция с 14 по 20 октября — 0,22%.
Альтернативные сценарии: от дезинфляции до глобального кризиса
Помимо базового, Банк России рассматривает три альтернативных прогнозных сценария, отражающих диапазон возможных траекторий развития экономики.
Сценарий «Дезинфляционный» предполагает, что увеличение инвестиций в основной капитал и рост совокупной факторной производительности приведут к более быстрому расширению совокупного предложения, чем в базовом сценарии (большему увеличению потенциального выпуска в 2026–2027 годах). В результате инфляция вернется к цели в 2026 году при более быстром смягчении денежно-кредитной политики. В этом сценарии средняя ключевая ставка в 2026 году составит 11–13%, а в 2027–2028 годах — 7,5–8,5%.
Сценарий «Проинфляционный» сочетает в себе комбинацию внешних и внутренних факторов, под влиянием которых спрос сложится выше, а предложение ниже, чем в базовом сценарии. Темп расширения производственного потенциала будет меньше из-за усиления санкционного давления. Ужесточение санкций также приведет к стабилизации цен на российскую нефть на более низких уровнях. Для поддержки экономики будут расширены программы льготного кредитования и усилены меры протекционистского характера, направленные на стимулирование импортозамещения. Однако предложение не будет успевать подстраиваться под растущий спрос, и инфляционное давление увеличится. В этом сценарии средняя ключевая ставка в 2026 году составит 16–18%, в 2027 году — 10,5–11,5%, в 2028 году — 8,5–9,5%. Инфляция в 2026 году прогнозируется на уровне 5–6%, в 2027–2028 годах — 4%.
Сценарий «Рисковый» предполагает усиление внешнеторговых противоречий, нарастание процессов деглобализации, более существенное повышение импортных пошлин в мире и резкое снижение темпов роста крупнейших экономик. Сочетание этих факторов приведет к мировому финансовому кризису, сопоставимому по масштабам с кризисом 2007–2008 годов. Для российской экономики предполагается также усиление санкционного давления. ВВП снизится на 2,5–3,5% в 2026 году и на 2,0–3,0% в 2027 году. В 2028 году экономика будет расти восстановительными темпами 2,0–3,0%. Инфляция в 2026 году составит 10,5–12,5%, в 2027 году — 8,0–10,0%, в 2028 году — 4,0–4,5%. Средняя ключевая ставка в 2026 году составит 17,5–19,5%, в 2027 году — 18,0–20,0%, в 2028 году — 10,0–11,0%.
Денежно-кредитные показатели: замедление кредитования и рост денежной массы
Прогноз темпов роста требований банковской системы к экономике в 2025 году отражает влияние жестких денежно-кредитных условий, сформировавшихся в результате как проведения сдерживающей денежно-кредитной политики, так и более консервативного использования банками капитала и ликвидности в условиях нормализации основных пруденциальных нормативов. В 2025 году рост требований к организациям сложится в диапазоне 10–13%, а требований к населению — в диапазоне 1–4%. В 2026 году темп роста требований к населению повысится и будет соответствовать интервалу 5–10%, рост требований к организациям сложится в диапазоне 7–12%. В 2027–2028 годах требования к экономике будут расти устойчивым темпом в диапазоне 8–13%.
Рост денежной массы в национальном определении (М2) в 2025 году ожидается в диапазоне 7–10%, что заметно ниже уровня последних трех лет. В 2026 году рост показателя M2 ожидается вблизи темпов 2025 года и составит 5–10%. В 2027–2028 годах темп роста денежной массы сложится в диапазоне 7–12%.
Сценарии для инвесторов: оценка рисков и возможностей
Для участников российского фондового рынка документ задает несколько ключевых ориентиров. Во-первых, продолжительный период высоких процентных ставок (в среднем 13–15% в 2026 году даже в базовом сценарии) делает долговые инструменты относительно более привлекательными по сравнению с акциями. Высокая доходность по облигациям сдерживает активность покупателей на рынке акций. Во-вторых, замедление темпов роста ВВП и сохранение санкционных ограничений создают неопределенность в отношении перспектив корпоративной прибыли.
Индекс Мосбиржи в конце октября 2025 года опустился ниже 2500 пунктов впервые с декабря 2024 года, что отражает настороженность инвесторов. Инвесторов встревожило увеличение прогноза средней ключевой ставки на 2026 год с 12–13% до 13–15%, а также геополитические факторы: перенос встречи лидеров России и США, новые санкции США против «Роснефти» и «Лукойла», ужесточение санкционной политики ЕС.
Однако в более благоприятном дезинфляционном сценарии, при котором предложение растет быстрее ожиданий, а инфляция возвращается к цели уже в 2026 году, возможно более быстрое смягчение денежно-кредитной политики (ключевая ставка 11–13% в 2026 году). Это создало бы более комфортные условия для рынка акций. Напротив, в проинфляционном и рисковом сценариях ставки будут оставаться высокими значительно дольше, что усилит давление на рынок акций.
Тем не менее следует отметить, что частные инвесторы в сентябре 2025 года вложили в ценные бумаги на Московской бирже рекордные 317 млрд руб. (в 2,6 раза больше, чем в сентябре 2024 года), из них в акции — 75,2 млрд руб., в облигации — 236,5 млрд руб.. Доля частных инвесторов в объеме торгов акциями и паями биржевых фондов в сентябре составила 65%, в объеме торгов облигациями — 14%. Это свидетельствует о сохранении интереса населения к долгосрочным инвестициям, несмотря на высокую волатильность.
Неочевидные факторы: долгосрочное влияние структурных изменений
Менее обсуждаемым, но значительным обстоятельством является структурная трансформация российской экономики, происходящая с 2022 года. Переориентация на внутренний рынок, развитие импортозамещения и снижение доли экспорта и импорта в ВВП меняют характер экономического роста. Долгосрочный потенциальный темп роста российского ВВП в 2025–2028 годах будет находиться в диапазоне 1,5–2,5%, причем расширение потенциала будет происходить преимущественно за счет увеличения совокупной факторной производительности и наращивания основного капитала, а не за счет роста численности трудовых ресурсов.
В тени основных трендов формируется также вопрос о влиянии программ льготного кредитования на трансмиссионный механизм денежно-кредитной политики. Банк России отмечает, что расширение кредита экономике по субсидируемым ставкам может приводить к существенному росту совокупного спроса, что требует учета при принятии решений по ключевой ставке. Если в проинфляционном сценарии для поддержки экономики будут расширены программы льготного кредитования, это усилит инфляционное давление и потребует более жесткой денежно-кредитной политики.
Аналитики уделяют меньше внимания и влиянию нормализации банковского регулирования после послаблений 2022 года. Постепенная нормализация банковского регулирования и ужесточение макропруденциальных требований во второй половине 2024 года оказали дополнительное влияние на рост рыночных процентных ставок и способствовали охлаждению кредитной активности. Банк России учитывает влияние микропруденциальных мер на денежно-кредитные условия при принятии решений об уровне ключевой ставки.
Сценарный анализ для портфельных стратегий
Базовый сценарий: оборонительная стратегия
В базовом сценарии инвесторам целесообразно придерживаться оборонительной стратегии с акцентом на облигации федерального займа (ОФЗ) и корпоративные облигации первого эшелона. При средней ключевой ставке 13–15% в 2026 году доходность по коротким и средним ОФЗ будет оставаться привлекательной относительно акций. Постепенное снижение ключевой ставки к концу 2026 года может создать возможности для роста цен на длинные облигации. Что касается акций, приоритет следует отдавать защитным секторам с предсказуемыми денежными потоками и высокими дивидендными выплатами (телекоммуникации, коммунальные услуги, потребительский сектор).
Дезинфляционный сценарий: окно возможностей для акций
В дезинфляционном сценарии, при котором инфляция возвращается к цели уже в 2026 году, а ключевая ставка снижается до 11–13%, создаются более благоприятные условия для роста рынка акций. Более быстрое смягчение денежно-кредитной политики снизит стоимость заемного финансирования для компаний и повысит привлекательность акций относительно облигаций. В этом сценарии целесообразно увеличивать долю акций в портфеле, в том числе акций роста (технологические компании, потребительский сектор, экспортеры при благоприятной конъюнктуре).
Проинфляционный сценарий: фокус на реальные активы
В проинфляционном сценарии, при котором ключевая ставка остается на уровне 16–18% в 2026 году, рынок акций столкнется с дополнительным давлением из-за высокой стоимости фондирования и замедления экономического роста. В таких условиях предпочтение следует отдавать компаниям-экспортерам сырьевых товаров, способным переносить издержки на покупателей, а также компаниям с низкой долговой нагрузкой и устойчивыми операционными денежными потоками. Облигации с плавающей ставкой (флоатеры) станут предпочтительным инструментом для защиты от процентного риска.
Рисковый сценарий: максимальная защита капитала
В рисковом сценарии, предполагающем глобальный финансовый кризис и падение ВВП на 2,5–3,5% в 2026 году, приоритетом является защита капитала. Ключевая ставка может достигнуть 17,5–19,5% в 2026 году и 18–20% в 2027 году. В таких условиях короткие ОФЗ и депозиты в крупнейших банках будут наиболее безопасным убежищем для капитала. Рынок акций столкнется с существенным падением, что может создать возможности для долгосрочных инвесторов при условии готовности к значительной волатильности. Золото и другие защитные активы также могут рассматриваться как инструменты диверсификации.
Необходимо подчеркнуть, что любой макроэкономический прогноз составляется в условиях высокой неопределенности. Основные риски для реализации базового сценария связаны как с внешними, так и с внутренними условиями. Среди внешних рисков — возможное дальнейшее ужесточение санкций, более глубокое замедление мировой экономики, волатильность цен на сырьевые товары. Среди внутренних — риски более сильного, чем ожидается, влияния повышения НДС на инфляционные ожидания, возможное расширение программ льготного кредитования сверх заложенного в прогноз, изменения в бюджетной политике.
Банк России придерживается консервативного подхода при оценке баланса инфляционных рисков, придавая несколько большее значение проинфляционным факторам и рискам. Это связано с тем, что инфляционные ожидания населения и бизнеса остаются чувствительными к действию краткосрочных проинфляционных факторов. При этом реакция инфляционных ожиданий на динамику цен асимметрична: население и предприятия в большей степени реагируют на ускорение роста цен, чем на его замедление.
Инфляционные ожидания населения в октябре 2025 года остались на уровне 12,6%, что является минимальным показателем за последний год, но все еще значительно превышает целевой уровень инфляции. Оценка наблюдаемой населением годовой инфляции в октябре снизилась на 0,6 п.п. и составила 14,1%. Сохранение повышенных инфляционных ожиданий может препятствовать устойчивому замедлению инфляции и потребовать более длительного периода жестких денежно-кредитных условий.
Выводы для инвесторов: баланс между доходностью и риском
Основные направления единой государственной денежно-кредитной политики на 2026–2028 годы задают рамки для формирования инвестиционных стратегий участников российского финансового рынка. Ключевые выводы:
Высокие процентные ставки сохранятся надолго. Даже в базовом сценарии средняя ключевая ставка в 2026 году составит 13–15%, что делает долговые инструменты относительно более привлекательными по сравнению с акциями в краткосрочной перспективе.
Экономический рост замедлится. Темпы роста ВВП в 2025–2026 годах будут более умеренными, чем в 2023–2024 годах, что создает неопределенность в отношении перспектив корпоративной прибыли.
Бюджетная консолидация окажет дезинфляционное влияние. Нормализация бюджетной политики и повышение налогов (прежде всего НДС до 22%) будут способствовать снижению инфляции в среднесрочной перспективе, но в краткосрочном периоде создадут дополнительное давление на цены и инфляционные ожидания.
Сценарная неопределенность высока. Различие траекторий ключевой ставки в альтернативных сценариях (от 11–13% в дезинфляционном до 16–18% в проинфляционном сценарии в 2026 году) требует гибкости в управлении портфелем и готовности к корректировке стратегии в зависимости от реализующихся условий.
Структурные изменения требуют переосмысления долгосрочных стратегий. Переориентация экономики на внутренний рынок, развитие импортозамещения и снижение доли экспорта и импорта в ВВП меняют инвестиционный ландшафт и требуют пересмотра долгосрочных прогнозов доходности различных секторов экономики.
При любых сценариях развития событий денежно-кредитная политика будет направлена на достижение основной цели — поддержание ценовой стабильности. Обеспечивая устойчиво низкую инфляцию, Банк России создает необходимые условия для развития экономики, в том числе для сбалансированного и устойчивого экономического роста. Для инвесторов это означает, что в среднесрочной перспективе по мере возвращения инфляции к цели и снижения ключевой ставки к нейтральным уровням создадутся более благоприятные условия для роста фондового рынка. Однако путь к этому будет непростым и потребует терпения, дисциплины и гибкости в управлении портфелем.
